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上阕「客路那知岁序移，忽惊春到小桃枝」，词人起首即发出感叹，如今身在异地，竟不知时光节序转换得如此之快，等到惊觉时，春色早已催生了小桃枝上的花蕊。「小桃」是桃树的一个品种，在上元节前后开花，由此呼应词题中所言时令。不知不觉又是一年，而在过去的一年中，故土沦亡，自己四处漂泊，此时回望，真有「往事不堪回首」之恨。
词人此时身处都城建康，却怀着深深的羁旅悲凉情怀，这不仅是因为他离开了故乡，更因为他从此再难回到故乡。半壁江山已沦入他手，这个不容否认的事实逼得词人发出「天涯海角悲凉地」的忧凄之语。北宋汴京与南宋建康在地理位置上远远称不上「天涯海角」，但江山易主的剧变，以及战火延绵。有家不得归的事实，使词人感觉两者的距离有如天涯海角。
「记得当年全盛时」一句，是作者面对建康上元节时的凄凉景况而生出对过去的怀恋。「记得当年」，回忆北宋过往繁华。词人遥想当年，汴京的上元节是多么盛大热闹，「全盛时」三字，言辞精炼，感情激越，仿佛记忆中的繁华盛景正汹涌而来，喷薄而出。
下阕则具体讲述「全盛时」的景象，但词人却并不堆金砌玉，而是以「花弄影，月流辉，水晶宫殿五云飞」这样清空虚渺的意象，暗示当时汴京城的旖旎风情。花影婀娜，月芒如水，宫殿晶莹剔透，飞云绚丽美好，如此美的景致，最终仍是被铁蹄踏碎，一梦成空，令人「回首泪满衣」。
末句「东风」呼应起首「小桃枝」，使词意密合。「分明一觉华胥梦」中「分明」二字，表现出词人梦醒后的清醒，以及意识到这种清醒之后的悲哀。词作开端「那知」、「忽惊」，即流露出如梦初醒的意味。及至一句「记得当年」，又使词人沉浸入过往的「梦境」之中。最后，又因意识到家国残破而从梦中惊醒，不由得泪湿衣襟，难以自已。可见，「梦」在这首词中包含有多层蕴意，既表示词人个人的感情归宿，也用以比喻国破家亡、繁华如梦的苍凉情怀。
词中还运用了回忆对比的手法：以今日之悲凉，对比昔日之全盛；以梦中之欢乐，对比现实之悲哀。这种艺术手法冲破时间、空间的束缚，一任感情发泄，姿意挥写，哀而不伤，刚健深挚，与一般婉约词、豪放词均有不同。
被贬作客的途中哪有心思去记节气时序的变迁，忽然惊喜地发现艳丽的春光全都凝结到小桃枝上。我虽然而今被贬到天涯海角这凄凉之地，但还记得当年繁华盛世时的京城风光。
月夜下繁花舞弄着清影，月光流泻出琼玉般的银辉，月色下的宫殿如水晶般晶莹五色祥云楼顶飞扬。分明是做了一场繁华美梦，回首东风泪满衣衫。